金屬圍 護龍頭，BIPV行業(yè)先鋒。公司深耕于中高端金屬建筑圍護系統(tǒng)領(lǐng)域和環(huán)保領(lǐng)域二十載，工程業(yè)績累計超過2500 個，建筑面積累計達20000萬平方米，是國內(nèi)第一家在主板上市的圍護結(jié)構(gòu)專業(yè)公司。公司2016-2020年營業(yè)收入從16.96 億元增長至31.53 億元，CAGR 約16.8%，但同期歸母凈利潤CAGR 約為-3.2%，主要由于近年來原材料和人工成本不斷上漲，2020 年工程進度受到疫情影響，以及2021 年計提較高比例的壞賬損失。

金屬圍護中高端市場經(jīng)驗豐富，市場份額領(lǐng)先。金屬圍護系統(tǒng)的中高端市場，下游企業(yè)更看重品牌知名度和成功案例，對價格敏感程度相對低，新競爭者不易進入。公司在國內(nèi)金屬圍護市場份額領(lǐng)先，精準(zhǔn)定位高端公共&工業(yè)市場，積累了豐富經(jīng)驗，并依靠差異化產(chǎn)品&服務(wù)優(yōu)勢保持較強競爭力。2020 年公司金屬圍護系統(tǒng)收入約27 億元，高端市場份額領(lǐng)先。

BIPV 加速替代BAPV，測算BIPV2025 年市場容量有望達到1000 億元以上。2021 年以來各地繼續(xù)出臺推廣政策，能源局發(fā)文推動分布式光伏，提出光伏屋面“5432”目標(biāo)，BIPV 政策面迎重要突破，我們估算2025 年合計BIPV 裝機規(guī)模潛力和對應(yīng)市場分別為27GW 和1064 億元，市場前景廣闊。

與隆基股份強強聯(lián)合，加碼分布式光伏布局。隆基股份入股森特股份開創(chuàng)業(yè)內(nèi)“光伏+建筑” 強強聯(lián)合之先河，將森特股份的屋頂設(shè)計、圍護優(yōu)勢，與隆基股份的BIPV 產(chǎn)品制造優(yōu)勢相結(jié)合，共同開拓大型公建市場和光伏產(chǎn)品應(yīng)用場景，搶占市場份額、發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)，有望進一步增厚公司業(yè)績。

盈利預(yù)測與估值：一方面，由于壞賬計提影響，我們下調(diào)21 年盈利預(yù)測，另一方面，光伏和BIPV 政策持續(xù)落地，公司BIPV 業(yè)務(wù)開展存在超預(yù)期的可能，我們上調(diào)22、23 年盈利預(yù)測，預(yù)計2021-2023 年的EPS 分別為0.06 元、0.77 元、1.09 元，3 月14 日收盤價對應(yīng)的PE 為859.9 倍、62.6倍、44.0 倍，維持“審慎增持”評級。

風(fēng)險提示：BIPV 市場空間不及預(yù)期風(fēng)險、項目進度不及預(yù)期風(fēng)險、硅料和鋼材等原材料價格大幅增長風(fēng)險、競爭加劇導(dǎo)致BIPV 利潤水平大幅下降風(fēng)險